投资要点
海昌海洋公园（2255.HK）：主题公园业绩突出 创新业务打开想象。
2015年业绩总结：2015年公司总营收14.2亿元人民币，同比下降7.4%，归母净利润增加约20.1%至2.3亿元人民币。其中公园收入增加11.7%至13亿元人民币，得益于客流量增加；物业发展分部贡献收入1.2亿元人民币，同比下降67.4%，因为配套物业销售减少。公司盈利能力提升，整体毛利率提升15.1个百分点至55.1%，净利润率提升3.9个百分点至17.6%。公司账面现金9.7亿元人民币，较去年年底大幅减少5.8亿，用于支付上海及三亚项目合计9.5亿元人民币土地款项以及偿还部分贷款本金，公司净负债率提升至34.4%。
主题公园热度不减，增长稳健，消费结构优化，盈利能力提升：公司8个主题公园创造营收13亿元人民币，占总营收比重提高至91.5%，入园人次已达到1,231万，同比增长7%，购票人次947万人次，同比增长8%。公园营收结构优化，门票收入同比增长11.3%至10.5亿元，非门票收入增长13.8%至2.5亿元，占比提升至19%。公园毛利率提升4.5个百分点至55.3%，EBITDA同比增加20.4%至6.7亿元人民币，主要受益于主题公园整体入园人数增加带动主题公园收入增加，同时经营开支稳定。
开发创新业务，创造盈利新支点：轻资产管理业务主要输出海洋动物保育管理技术和场馆设计建设运营管理，目前已经签署服务协议有广州正佳、秦皇岛圣蓝、浙江横店和南宁融晟。此外，与湖南长沙政府签署框架合作协议，初步实现“品牌+管理”战略落地。开展儿童娱乐业务，首个光影乐园已于2015年9月在沈阳万象城开业。搭建IP文化基础，开发互动科技类产品，丰富主题公园娱乐项目，提升海洋主题品牌形象。
上海海洋公园和三亚梦幻城落地引发无限想象空间，项目进程顺利：上海海昌极地海洋公园项目于10月全面开工建设，预计2017年完成建设，包括9个大型展示场馆、3个大型表演场、2个营业及12项游乐设施。三亚梦幻不夜城位于三亚海棠湾，于11月获得项目一期用地的使用权，16年内开工，打造为国际一流的海洋主题开放式旅游休闲园，该项目已被列为海南省重点项目。
估值与评级：我们采取部分估值加总法。1)给予公司公园部分16年EV/EBITDA为9，估计价值88.1亿元人民币；2) 我们给予配套商业部分净资产折让率50%，估计16年价值14.7亿元人民币；3) 我们预计公司16年净负债21.9亿元人民币。给予公司16年估值79.3亿元人民币，对应目标价为2.41元，维持“买入”评级。
风险提示：游客量增长不及预期；轻资产管理输出业务发展不及预期。