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招银国际:首次覆盖德信中国,给予买入评级 目标价3.56港元

作者:香港智远来源:香港智远权证网更新时间:2021/2/18 9:19:00

来源:招银国际证券

作为以杭州为核心的头部企业(占其土地储备的 32%),德信中国(2019.HK)抓住了蓬勃发展的本地需求,以进军长三角和全国二线城市,并在 2018-20 年实现了25%的权益销售复合增长率至 218 亿元人民币。凭借丰富而优质的土地储备,我们认为它可以在 2020-22 年继续实现 15-20%的权益销售额增长。不断增长的规模将有助于公司提高权益/并表销售比例(2020 年为 35%/47%),以提升品牌影响力和资产负债表透明度。首次覆盖,给予买入评级。

杭州指数。公司在杭州生根发芽,其土地储备的 32%在杭州。根据中国中指院数据(CREIS),2016 年至 2021 年,杭州新建房地产价格年均复合增长为 11.5%,截止到 2021 年 1 月单价为 28447 元/平方米。作为杭州房价增长的主要受益者,公司的销售均价在 2020 年也升至每平方米人民币 20,401 元(同比增长 11%),并保持合理的土地成本/均价比在 35%。在 2022 年亚运会和长三角地区持续发展的支持下,我们认为当地需求将保持强劲,从而使公司持续受益。

丰富的可售资源将推动2020-22年权益销售15-20%复合增长:截至2020年上半年,公司拥有 450 万可售权益土储或 900 亿货值,足以满足 3-4 年的发展。在其土地储备中,有 83%/70%+位于长三角地区和 1-2 线城市。因此,我们认为优质的土地储备+改善的资产周转率(从土地收购到现金流量回正 8-12 个月)将有助于公司在 2021/22 年实现 15-20%的销售增长,高于 10%的行业平均水平。

提高权益占比可见度增加:其 2020 年权益和合并销售比例为 35%/47%,远低于60-65%的行业水平。展望未来,我们认为该比例将由于其新增土储的较高权益占比而开始增加(2020 年上半年为 46%,整体土地储备为 40%)。这将增加资产负债表的整体透明度,从而对融资利率产生积极影响(2020 年上半年为 8.9%)。2020 年上半年,公司的净负债比率为 76%,但表外债务余额为 144 亿元人民币(应占比例为 26%)。

预计2019-2022年收入增长将带来6%的核心收益复合年增长。凭借 2019/20 年度的强劲销售,我们预计 2019-2022 年总收入将以 26%的复合年增长率增长,达到190 亿元人民币,但将部分被毛利率下降至 25%抵消。因此,预计核心利润在2019-22 年将以6%的复合率增长。为 首次覆盖,给予买入评级,目标价为3.56港元。我们通过对其每股净资产值 7.12 港元进行50%折让,得出目标价。当前股价为3.8 倍2021 年市盈率,而行业平均水平为 4.5 倍。风险:杭州房地产政策收紧。