来源：智信云路演会议纪要
摘要：7月29日（周三），由智信财经、智信云路演主办，天风证券建筑工程分析师岳恒宇主讲的研报解读在智信云路演线上直播，同时也邀请到城建设计董事会秘书玄文昌先生参与到问答环节与线上投资人进行交流。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯），，。
天风证券建筑工程研究员岳恒宇：
大家好，最近我们写了一篇关于城建设计的投资价值报告，对整个轨道交通行业以及城建设计的整个价值做了一定的分析。今天在线跟大家分享一下：
政策风向转变，逆周期调节，轨交行业高景气发展
首先，有关轨交行业的发展要从2017年开始说起，那时候轨交行业曾出现过一些负面的影响，2017年金融工作会议后全面进入去杠杆的阶段。地方政府隐性债务受到重视。在强调防范地方系统性债务风险的环境下，2017年包头地铁被叫停，接下来很长一段时间发改委都没有再批复新建轨交项目。
2018年国务院发布《关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见》（后简称“52号文”）提高了申报建设地铁和轻轨的相关经济指标：
申报建设地铁的城市一般公共财政预算收入、地区生产总值“底线”分别由 100 亿元、1000 亿元调整为 300 亿元、3000 亿元；
申报轻轨城市的地方财政一般预算收入、地区生产总值“底线”则分别从 60 亿元、600 亿元提高到 150 亿元、1500 亿元；
将人口统计口径由城区人口明确为市区常住人口，地铁和轻轨分别不低于 300、150万人。
“52号文”后，明确了对于已获得批复的线路可继续建设，加上前期已经批复项目数量较多，发改委重启城轨项目审批，项目快速释放，轨交建设总的投资量，及新增城轨里程仍保持着高速阶梯增长，截至2020年7月就获批城轨项目5个，涉及新增路线长度290.74公里，新增投资2343.51亿元。另外2018年来政府专项债受政策引导发展迅猛，极大地补充了基建建设资金来源。城轨相关专项债发力，未来或成城轨建设主要融资来源。2020上半年专项债发行22353.84亿，同比增长59.66%；其中铁路轨交相关专项债发行554.54亿，同比增长66.2%，可以预见专项债在未来将对城轨建设提供强大的资金支持。2019年新增运营线路长度974.8公里，同比增长33.83%，建设完成投资5958.9亿，同比增长8.9%。今年上半年因为受到疫情的影响，总的新建里程长度增长稍微回落，仅新增了181KM，下半年预计有望增加800KM，基本能与2019年持平，基本不改行业高景气的态势。
另外，2019年9月国务院印发《交通强国建设纲要》中明确提到要提高城市群内轨道交通通勤化水平。2020年4月发改委发布《关于促进枢纽机场联通轨道交通的意见》，提出国际枢纽机场应联通干线铁路或城际铁路或市域（郊）铁路或城市轨道交通。《纲要》和《意见》的出台不但推动了城轨建设的发展，也意味着政策风向正发生着转变。
从城轨行业的长期发展和制式来看发展空间巨大，国内主要城市城轨人均里程与发达经济体同级别城市尚有距离，国内城镇化率仍有上升空间。相比国外城轨制式结构，国内非地铁制式潜力巨大。据中国城市轨道交通协会不完全统计，目前全球轨交运营路线中，地铁外制式约占2/3。我国目前却正相反，截至2019年底，我国除地铁外制式运营里程只占23.18%，仅拥有一种制式投运的城市21个，占已开通轨交运营城市的52.5%。不同城市的经济基础、对公共交通的需求都不同，哪怕同一城市也具有不同的公共交通需求，理性来看，单一地铁制式不可能满足多样化的城市交通需求，未来多制式协同发展将成趋势。
城建设计（1599.HK）投资亮点
城轨设计龙头地位充分受益，公司的龙头地位、技术和资质壁垒强等优势在集中度提升和制式格局变革的环境下将转化为实际的订单和营收。从中标情况看，2019年全年共计完成了27条新建线路的设计总体总包(包括设计总体总包、设计总承包和勘察设计总承包)项目的招标工作，涉及14座城市，中标金额达50.32亿元，中标单位8家。其中城建设计中标线路5条，中标金额达9.1亿元，占当年中标总金额的18.06%位列第三，仅比排名第二的铁二院略低2个百分点，而中标项目数与铁二院持平。2020上半年公司设计、勘察及咨询板块（含非城轨业务）中标金额达14.99亿元，19年同期仅7亿元，实现了订单翻倍，今年中标金额有望重回第一的位置。
随着市域快轨和现代有轨电车的快速发展，预计未来国内城轨将进入地铁、市域快轨、现代有轨电车制式为主，其它制式辅助的新格局。多元制式格局的形成，对设计单位提出了更高的要求，未来其它制式的招标只会更青睐资质齐全、技术全面的龙头公司。城建设计作为行业的绝对龙头，不但制定了多项目国家或行业标准，而且拥有中国设计及勘察行业的最高资质——综合甲级资质，拥有100多项专利技术。制式格局的转变有助于将上述优势转换为切实的订单。
设计、勘察及咨询业务中标金额呈现高速阶梯增长趋势，龙头优势凸显。2019年设计板块中标金额达45.36亿，同比增长30.61%，2020上半年中标15.56亿元，同比增长49.49%。
公司的工程承包板块与设计、勘察及咨询板块共享协同效应，尤其是城轨建设项目上与城轨的设计、勘察及咨询业务紧密结合，主要客户群大致相同。这使得工程承包业务板块也得以享受城轨建设高景气红利。
依据宏观环境的变化和公司发展战略的转变，预计未来EPC项目将逐渐取代PPP项目继续驱动工程承包业务收入增长、毛利率提升。公司截至2019年底，在手订单346.43亿元，为2019年全年营收的4.12倍，在手订单充足。中标金额下滑短期内对收入的影响可控，2019年订单大幅下滑的同时，工程承包业务营收47.51亿元，同比增长29.35%。动能转换期过后，未来EPC驱动的工程承包业务营收有望维持稳定增长。
国企改革激活力，A股上市创未来。公司自2018年3月正式申请A股IPO计划，到今年5月19日发布公告撤回A股上市。主要因素为北京城建集团有限责任公司与北京住总集团有限责任公司、北京建工集团有限责任公司与北京市政路桥集团（股份）有限公司实施合并重组。重组项目中部分业务与城建设计存在重合，实质上存在同业竞争关系，拟上市公司若存在同业竞争，且没有得到有效解决的话，将会成为成功过会的一个实质性障碍。但是后续来看的话，公司可能会存在一定的优质资产注入，优质资产注入之后，同业竞争问题得到解决之后，公司的回股上市托管融资渠道，我们觉得就说是还是会持续的就说继续进一步的回归A股上市的计划，可能会进一步的执行。
城建设计作为轨交设计的绝对龙头，逆周期调节推升城轨行业景气度，将为公司带来更大的成长空间。公司资质齐全、项目经验丰富、技术壁垒强等优势，在轨交设计行业集中度持续提升的背景下有助于进一步提升市占率；此外，预计未来几年EPC项目将逐步释放动能，推动工程承包业务营收增长和较高毛利率的维持。公司国企改革稳步推进，A股上市计划或有机遇注入优良资产，与公司产生协同效应，盈利能力抬升的预期强烈，综上预计公司业绩将保持高速增长。预计公司2020-2022年EPS为0.54、0.68、0.81元/股，对应的PE为3.63、2.90、2.43倍。如果是对应A股的这些设计公司的话，普遍都在10倍以上。现在一些龙头像苏交科和中色集团，可能是10倍11倍这样一个估值，那么公司在港股只有不到4倍的这样一个估值，我们就觉得在回归A股的背景下面，公司的价值是被低估的。
Q&A
Q1：请问玄总，公司是否还会继续回A，是否有最新的时间安排？另外，公司今年暂停回A计划，请问2019年的派息是否会补派，预计会在什么时候安排派息？
A1：回A作为公司来说，是一个不变的目标，只不过确实是一路上还比较坎坷，从14年到19年，上市以后一直在争取能回归A股，主要是募投项目等等一些其他因素，18年正式申请之后，前段时间一直在做，结果从今年已经快进行到终点了，突然因为国企改革，母公司和住总的合并有一些同业竞争，不得不先停下来，但是不会一直停下来，回A本身也是一个长时间的目标，应该来说，需要先创造各种条件或者是解决各种困难，再尽快的把它重新走上一个正轨。
关于派息，公司从2014年上市以后一直保持每年派息不低于利润的30%。原来预计可能下半年通过A股IPO，按照中国证监会的要求，今年就没法分红，当时做了这么一个决定，那么现在回A停下来了，如果派息，还要按照正常程序，要董事会先确定和股东大会通过，然后才能确定派息的时间。有可能8月董事会后会有具体的消息。
Q2：岳老师，能否请您分享一下相比新基建，传统基建的投资价值有哪些？在新基建浪潮下，轨道交通行业如何能更好的把握新的发展机遇？
A2：其实就是说对于新基建这一块今年大家都讨论的比较多，但是有一点，其实新基建在整个基建占比其实不是特别大，包括说IDC，充电桩等等，其实我估计可能测算不到5%在那个基建投资比例，所以要稳增长要拉动内需的话还是要靠传统基建。然后另外就是说轨道交通这一块的话，从严格来说的话，按照最新的国务院发言人说的新基建的标准，其实轨道交通他也不算是一个新基建板块，他仍然是属于传统基建的这样一个范畴。
虽然处于传统基建的看头，但是轨道交通毕竟它是属于城市之间，城市里、城市内部和城市和郊区之间作为一个通行的重要手段，按照国家的一个发展阶段，这个阶段的话是因为这种大城市或者是这种城市圈，应该就是说大力的发展这样一个轨道交通的，所以只要看到我们国家的常住人口在增加，城镇化率持续提升。那么整个轨道交通的话，它还是会有比较大的一个发展空间的。