业绩增长是比A股分拆上市更重要的催化剂
■ 公司2016年度来自华为业务收入增长预计接近50%， 超过我们的预期
■ A股分拆对于现有股东是中性的， 高确定性的业绩增长是最重要的价值
■ 重申买入评级， 并给予新的目标价HK$4.08
华为业务预计加速增长， 从而带动公司整体业绩的提升
根据公司近期A股分拆相关文件的披露， 其TPG集团两个业务实体在1H16实现收入人民币23.8亿元， 这一数字已经与公司1H15的收入水平持平。 而中软国际科技服务公司（ 华为外包业务的主体） 员工人数接近31000人，除去少数非华为业务的技术人员， 我们预计这一数字较2015年末至少增加5000人。 同时其中新增的人员对应华为公司的内部职级也有了普遍的提高。 因此， 我们预计中软国际在华为业务中无论是人员数量还是人均报价均会有明显的提升。 我们预计2016年度公司来自华为的收入将同比增长50%， 占公司总收入的比重也将达到47%。
A股分拆对现有股东是中性的， 公司价值更多取决于业绩增长
我们认为公司将TPG业务整体注入A股上市公司更多地是着眼于其长期的战略发展， 并为其在中国内地的投融资、 品牌宣传和公司治理结构优化奠定基础。从短期来看，由于1） 此次交易并未发生实质性的财务资源流出；以及2） 交易完成后公司对于TPG业务实体仍具有控制权， 因此我们相信上述的安排并未在实质上损害其现有股东的利益。 虽然未来公司对于A股上市实体仅有72%的份额， 但是我们相信公司经营杠杆的改善以及潜在的并购将可能最大限度地降低少数股东权益摊薄所带来的影响， 并且达到A股分拆时所作出的业绩承诺（ 2016/17/18扣除非经营性损益后承诺净利润分别达到人民币4亿元/5.6亿元/7.56亿元）
重申买入评级， 并上调盈利预测和目标价
考虑到华为外包业务的强劲增长和公司在汇丰银行、 轨道交通和腾讯等核心客户方面的新增收入， 我们分别上调公司2016/17/18年归属公司股东净利润13%/12%/12%， 我们的预测较市场一致预期高12%/11%/2%。 我们建议持续关注1） 华为业务提价效应在2017年度的持续性； 2） 少数股东权益摊薄的影响； 3） 公司未来潜在的投资并购机会； 以及4） 公司来自部分传统行业解决方案收入的稳定性。 在估值方面， 由于公司业绩能见度较高，且过往3年的收入和净利润也保持了连续的增长， 我们相信公司估值应较香港同业享有一定的溢价。 我们将继续采用全球主要IT服务公司21.6x 2016EP/E给予新的目标价HK$4.08， 并重申买入评级。