我们在国庆假期前参观了海昌位于大连的两个公园，两个公园的营运质素均超出我们预期。今次参观加强了我们对海昌长远增长的信心。我们预期，受益经营杠杆，海昌2013-16 年利润年均增长36.1%。重申 “买入” 评级。
大连老虎滩 – 动物管理良好，增长潜力强劲：虽然公园的面积较小，但老虎滩展示的大型海洋动物 (如北极熊、海狮、海象，甚至白鲸) 与香港海洋公园不遑多让。这显示海昌拥有高水准的养护动物能力，而这也是经营海洋公园的成功要素之一。
我们也到访虎滩乐园。海昌正洽商扩展业务至整个虎滩乐园。虎滩乐园占地120万平方米，远超老虎滩的2,000 平方米。交易正等待地方政府批准，未来应会成为海昌强劲的盈利增长动力。
大连发现王国 – 稳步增长的璀璨缤纷乐园。游览这公园的这次旅程超出我们预期。与香港投资者熟悉的香港迪士尼乐园比较，大连发现王国的面积大得多，有更多的机动游戏，也有类似的贴心服务。旺季期间要完全参观整个乐园需要至少一天时间。我们认为良好的园区管理是主题乐园的成功要素。今次旅程提高了我们对海昌新三亚项目的信心。虽然公园早于2006 年开幕，但公园管理层认为公园长远可实现中高单位数增长。
管理层对长远增长有信心。在午餐会议期间，投资者的问题一如往常主要集中在海昌的上海及三亚公园。公司表示上海及三亚公园将于2014 年底开工建设，预计2016 年完工。估计上海及三亚公园总资本开支人民币40 亿元，主要由公司自有现金及银行借贷支付。
我们认为新项目将于2017 年起为公司带来重大销售贡献，刺激估值上升。未来两年现金流仍是投资者的主要隐忧，但管理层认为可以全部靠经营现金流及发债融资解决。
估值：我们认为海昌现估值仍然吸引，因为估计海昌2013-16 年盈利年均增长36.1%，远高于国际同业的单位数增长率，但海昌 2014 年企业价值/息税折旧摊销前盈利仅6.6 倍，低于国际同业的11-12 倍。重申 “买入” 评级。
催化剂。2014 年第3 季经营数据、收购大连发现王国和重庆加勒比海水世界方面出现突破、老虎滩扩充项目有进展。